媒体报道
泓德基金邬传雁:一跌就卖,一卖就涨?如何打破投资魔咒
来源:新浪财经 时间:2019-07-22

       “我一卖出,市场就涨”,对于很多A股投资者来说,这几乎成了一句魔咒。而当我们把这句话放在7月15日的A股市场,大概会引来更多的共鸣。这一天上证综指以2921点开盘,开盘不久即直线下跌,上午一度跌至最低2886点,午后开始出现戏剧性的反弹,最高涨至2955,最后收在了2942点,盘间振幅高达2.33%。对于有些人来说,这不只是过山车般惊心动魄的一天,更是包含了无限惆怅的一天,有的人则根本没有去关注这一天的涨跌。我们可以想见,在大盘急速下跌的时候,多少人正在仓皇出逃;而当大盘戏剧性反弹,再度扶摇直上的时候,又有多少人望洋兴叹,或是打落牙齿和血吞地再度上车。一反一正,损失历历在目。而这,大概也是A股每天都在上演的故事,放在近30年的历史中来看,这是再寻常不过的一天。


       股票市场是一个不断波动的市场,针对这样的市场,找到正确的投资方法非常重要。我们投资股票的终极目标是在一个较长的时间跨度内获得收益,但在通向长期盈利的路途中,我们又需要经历多少的风险。所以,我们才有必要搞清楚,投资的风险到底来自哪里?有多少风险和损失本可以避免?


       这里,也想引述一段广为流传的数据。我们知道,中国的基金行业已经存在了20余年,期间经历了两轮大的牛熊转换,总规模突破了11万亿,基民人数也接近了6亿,国人中近一半皆为“持基者”。而根据基金业协会的详细统计,截至2018年,全市场基金产品近5000只,累计实现盈利超过2万亿元。根据银河证券的数据统计,20年来标准股基、混合偏股、封闭偏股、标准债基、普通债基年化收益率达到了28.52%、26.1%、19.03%、3.77%、6.97%。但另一方面,基民的亏损却是一个严酷的现实。基金普遍赚钱与基民普遍亏损形成一个有悖常理的反差,而作为以投资为职业的我们,这也成了如梗在喉的一个心结。


       原因已经有人做出了总结:盲目追涨杀跌、持有时间短、不断重复错误是绝大多数基民亏损的主要理由,而这些,归根结底属于不易被人们察觉的投资策略风险。


       当我们提及投资风险,通常包含了两层意思:一是资产风险,二是投资策略风险。资产风险与所投标的有关,它相对容易被关注,而投资策略风险则与投资者自身的行为和情绪有关,它往往被人们忽视。特别是当市场波动来临的时候,投资者在频繁地大幅地调仓的时候,实际上已经不知不觉地身陷这种风险了。


       我们知道,大多数时候,股票的价格倾向于同涨同跌——行情好的时候,大家一起涨,行情坏的时候,大家一起跌。但是各个股票随着市场涨跌的幅度是不同的,根据历史经验,在市场上涨的时候,好股票往往会涨得多一点,反之,在市场下跌的时候,也会跌得少一点。这种同涨同跌和涨跌幅度不一致的现象背后反映的就是资产个体的质地。


       资产个体的风险,放到A股当中就是个股的风险,通俗地来讲就是买到了不好的股票。由于企业经营不善、财务不佳 、信用不良、道德不佳等企业自身的因素所导致的风险。这种风险,伴随着研究的深入,一般在企业长期的跟踪和调研过程中都可以不同程度地感知和预知,且最终都会在企业的财务报表,特别是现金流状况中得到集中的反映。


       而投资策略风险指什么?归根结底它是你在面对整个市场去选择如何买卖,以及买什么样的资产时,在较长时间跨度内面临的选择风险。它首先体现在你的仓位选择策略上。当市场波动的时候频繁地变动仓位,频繁地空仓或满仓,我们自以为可以踏准节奏,但我们的依据其实又不是所投资的标的本身,而是其它投资者的行为。我们希望先人一步,但往往事与愿违。羊群效应成为反复上演的情形,而反复的折腾除了加大风险,实际并无益处。


       霍华德.马克斯在回顾他的投资职业生涯时这样写道:“推动市场涨跌的经常是贪婪和恐惧,市场就是买方乐观派和卖方悲观派的拔河比赛,可是在比赛的紧要关头,会有很多人突然转向,从绳子这头的队伍退出,加入绳子另一头的队伍。这会让绳子的一头拥有压倒性优势,贪婪或恐惧统治整个市场,结果让市场急剧变化”。我们总想先人一步,但令人遗憾的是,大多数人都成了跟随者,在市场的急剧变化面前都是追涨杀跌的,这是人性使然,也是造成投资策略风险的根源所在。而从长期来看,这种投资策略风险是极为危险的,也是伤害最大的。


       投资策略风险无疑是长期收益的天敌,谈到这里,我想再接下去谈一谈,我们的投资收益到底从哪儿来?


       我们都听说过,基金有阿尔法收益和贝塔收益,市场上也一直流行着一个说法——“阿尔法很贵,贝塔很便宜”。诺贝尔经济学奖得主威廉•夏普在1964年发表过一篇论文,在论文里,他把金融资产的收益拆解成两个部分。与市场一起波动的部分叫贝塔收益,不和市场一起波动的部分就叫阿尔法收益。给定一个市场基准,每项金融资产都可以计算出一个贝塔。如果贝塔等于1,就意味着这个金融资产和市场波动保持一致。贝塔大于1,就意味着这个资产涨跌的幅度比市场要大。反之,如果贝塔小于1,就意味着这个资产的涨跌幅度会比市场小。简而言之,对基金而言,阿尔法收益是通过选股获取的,贝塔收益则是利用市场波动所赚取的。


       从事投资行业将近二十年,过往的经历以难以言说的痛苦赋予了我珍贵的经验和成长,有一个感受也越来越强烈,那就是阿尔法的钱非常清晰,但赚到它并不容易;贝塔的钱如投硬币一般,胜负各占一半,却总给你一种唾手可得的错觉。
年轻的时候,我也沉迷于国外交易高手那些惊心动魄的故事,沉迷于做短差、做波段,那个时候常常想,只要我比别人勤奋一点点、辛苦一点点,就能在这个市场上进出快一点点,那时的我满脑子所想都是如何利用市场波动、利用比别人多的那一点点经验赚取所谓的“贝塔收益”。


       现在回想,那个阶段留给我最深刻的体验不是买到了多好的企业,而是高度紧张的情绪、极差的生活质量和亚健康的身体状态。至于研究过哪些股票,做过哪些思考,那些企业后来怎么样,在当时其实并不关注,而在记忆中更已变得面目模糊。


       然而作为一名职业投资人,我觉得自己当时的胜率还算不错。我把那个阶段的投资结果做了一个分拆,其中判断正确的概率大约达到了60%-70%。这已经是我能做出的最好成绩。也就是说,我凭借自己的专业、付出异常的辛苦,所获得的也只是60%-70%的胜率,还有30%-40%的错误概率。这就是我所获得的贝塔收益。那么我失去的是什么呢?一方面,我需要用加倍的努力所获得的正确去弥补过去某一次犯下的错误,长期而言,对冲之后,实际有效的投资结果并不令人满意,在这同时,我失去了获取长线收益的机会;另一方面,当我把大量的精力花在了博弈上,带来的一个自然结果就是放弃了对于个股深入透彻的研究,而这导致了一些令人遗憾的后果,那就是我为自己的频繁交易和操作承担一定的个股风险,即损失了阿尔法部分的收益。更不消说我为此所消耗掉的精力、所降低的生活品质。


       一预期市场将有波动,就总想着进出,说到底,还是对持有的资产没有信心,无论是股票还是基金,皆同此理。所以,解决这个问题的根源也是去找到让自己有信心的品种。


       我们知道,股市并非赌场,相信在近些年A股的变化当中,你也有所感触。从本质上说,股票市场是一个资源配置的场所,它存在的意义是让那些真正优秀的企业和真正优秀的企业家获得更多的社会资源,并创造出更大的价值。我们参与其中,正是希望成为这一价值的分享者。当然,这个市场的残酷之处还在于,无论曾经多么光鲜,故事多么圆满,它都会淘汰那些不具备核心竞争力、只想短期套现而不想创造长期价值的企业,当然也会让那些跟风的投资者得到残酷的教训。


       A股遍地捡黄金的时代已经过去,对上市公司如此,对投资者也是如此。经历了近三十年的发展,无论是A股的运行机制还是淘汰机制都较以往更加成熟:有的企业脱颖而出,有的企业惨遭出局。线性的增长正在被打破,正如国家金融研究院院长朱民在今年的夏季达沃斯领军者年会中所言,“过去大部分企业遇到低增长、遇到波动想到的是减库存、减成本,熬冬天,熬一熬,我们希望能够熬过去,但是今天这个方式行不通了,我们面临的是一个整体的面的巨大的结构性冲击,传统的线性的办法已经不能面对这个结构性的挑战,企业家如果要做一个未来的企业家,第一件事就是要改变线性思维方式,走向一个面的结构性的思维方式”。对于投资者而言也是如此,在一个淘汰机制日趋完善的市场里,买到了不好的股票,想要熬一熬就过去的时代怕是一去不复返了,我们只有找到那些符合长期投资理念、真正优秀的企业,远离那些昙花一现的企业,坚定地持有好企业的股票,远离投资策略风险,不贪恋短期波动的收益,才能充分享受更为丰厚且持久的持有期收益。



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